AMD 2025年第四季度营收创下103亿美元的历史新高，同比增长34%，显著超越市场预期的96.7亿美元。然而，财报发布后公司股价单日重挫超过17%，核心矛盾在于持续超标的运营支出严重限制了盈利能力的释放，市场对短期运营杠杆的改善失去信心。
为什么营收超预期却引发股价大跌？
AMD第四季度营收增长的核心驱动力完全来自数据中心业务，该部门收入达53.8亿美元，环比增长24%，占总营收比例超过52%。其中，数据中心GPU收入环比劲增40%至27.5亿美元，主要得益于新一代MI355X产品的产能提升；服务器CPU业务也创下历史新高，环比增长约10%。
然而，高盛分析师詹姆斯·施耐德（James Schneider）在研报中指出：“市场认为AMD的业绩中包含了约3.9亿美元的一次性特殊销售收入，剔除此因素后，其营收增长实质仅略高于业绩指引的上限。更重要的是，运营支出连续多个季度超出预期，已成为压制盈利能力的关键因素。”
摩根士丹利的分析报告显示，AMD第四季度运营支出达到30亿美元，远高于此前28.2亿美元的指引中点，而公司对2026年第一季度的运营支出指引进一步升至30.5亿美元，显著高于市场预期的29.4亿美元。
运营支出如何具体限制AMD的盈利能力？
AMD的运营支出率（运营支出占营收比例）在第四季度达到29.1%，较上年同期上升1.2个百分点。尽管公司毛利率从去年同期的51%提升至54%，但运营利润率的改善幅度有限，仅为17.5%。
AMD 2025年第四季度关键财务指标对比
| 财务指标 | 2025年Q4实际值 | 市场预期值 | 同比变化 |
|---|---|---|---|
| 总营收 | 103亿美元 | 96.7亿美元 | +34% |
| 毛利率 | 54% | 53.5% | +3个百分点 |
| 运营支出 | 30亿美元 | 28.2亿美元 | +25% |
| 运营利润率 | 17.5% | 19.2% | +2.1个百分点 |
| 净利润 | 15亿美元 | 13.5亿美元 | +213% |
公司首席财务官让·胡（Jean Hu）在财报电话会议上解释：“增加的运营支出主要用于支持我们在AI系统与软件领域的战略投资，包括扩大研发团队、加强软件生态系统建设以及为下半年机架级AI产品的量产做准备。”
数据中心业务增长能否持续支撑业绩？
AMD数据中心业务在2025年第四季度实现53.8亿美元收入，同比增长39%，环比增长24%。该业务已成为公司绝对的增长引擎，贡献了超过一半的营收。
细分来看，Instinct MI系列AI加速器的收入达到27.5亿美元，环比增长40%；EPYC服务器处理器收入约为26.3亿美元，环比增长10%。公司管理层在财报中披露，MI355X产品的产能利用率已超过85%，客户采用率持续提升。
然而，市场担忧数据中心业务的增长可持续性。剔除一次性特殊销售收入后，数据中心业务的环比增速将从24%降至约15%。华尔街投行普遍认为，当前的增长部分受益于AI基础设施建设的周期性高峰，而随着主要云服务提供商资本开支增速放缓，2026年上半年的增长可能面临压力。
下半年机架级AI产品能否成为盈利转折点？
AMD明确表示，基于MI455系列GPU的下一代机架级AI产品将按原计划于2026年第三季度开始向客户交付，并将在第四季度实现更大规模的收入爬坡。这一时间表直接回应了近期关于产品可能延期的市场传闻。
机架级AI产品（Rack-scale AI）是AMD从“单芯片供应商”向“系统级解决方案提供商”转型的关键战略。与传统的单卡或单服务器交付模式不同，机架级产品以预集成、预优化的完整机柜形式交付，能够为客户提供更高的部署效率和更优的总体拥有成本。
摩根大通半导体分析师哈兰·苏尔（Harlan Sur）分析指出：“机架级AI产品的毛利率预计将比当前MI355系列产品高出8-10个百分点，因为其包含了更高附加值的系统集成和软件服务。如果AMD能在2026年下半年实现规模化交付，运营利润率有望提升至20%以上。”
2026年第一季度业绩指引透露了什么信号？
AMD对2026年第一季度的业绩指引显示，预计营收约为98亿美元，高于市场预期的94亿美元，但较第四季度环比下降约5%。分业务来看，数据中心业务预计将实现环比增长，其中服务器CPU收入有望在传统淡季实现双位数增长。
然而，运营支出指引再次成为焦点。公司预计第一季度运营支出将达到30.5亿美元，环比继续增长1.7%，显著高于市场预期的29.4亿美元。这标志着运营支出连续第三个季度超出市场预期。
毛利率指引为55%，虽小幅高于预期，但其中包含约1亿美元此前预留库存的销售收益。剔除这一非经常性因素后，实际毛利率约为54%，与第四季度持平。这表明在运营支出持续高企的背景下，公司的盈利能力改善面临结构性挑战。
AMD的长期增长目标是否仍然可信？
尽管面临短期的运营效率挑战，AMD管理层在财报电话会议上重申了公司的长期增长目标：到2027年，AI加速器市场规模将达到4000亿美元，公司目标占据显著市场份额；数据中心业务年复合增长率将保持在30%以上；整体毛利率目标区间为55%-58%。
为实现这些目标，AMD计划在2026年将研发投入增加至180亿美元，同比增长22%，主要用于下一代CPU架构、GPU架构以及AI软件平台的开发。公司首席执行官苏姿丰（Lisa Su）强调：“我们在AI领域的投资是长期战略性的，当前的运营支出增加是为了构建可持续的竞争优势。机架级AI产品将是我们盈利能力提升的关键转折点。”
市场对AMD的估值分歧集中在短期盈利能力与长期增长潜力的平衡上。以2026年预期每股收益计算，AMD的市盈率约为35倍，高于半导体行业平均的25倍。这种溢价反映了市场对其在AI领域增长潜力的认可，但也意味着任何盈利能力不及预期都会引发剧烈的估值调整。
结论：运营效率成为AMD估值重估的关键变量
AMD 2025年第四季度财报揭示了公司在AI浪潮中的机遇与挑战：数据中心业务特别是AI加速器增长强劲，但运营支出的持续超标严重压制了盈利能力的释放。市场将密切关注2026年下半年机架级AI产品的量产进展，这不仅是收入增长的新引擎，更是盈利能力改善的关键催化剂。
截至2026年2月6日，华尔街分析师对AMD的平均目标价为185美元，较当前股价有约25%的上行空间，但分歧显著：最乐观的目标价为220美元，最谨慎的目标价为150美元。这种分歧的核心在于对AMD运营效率改善速度和程度的判断差异。公司需要在增长投资与盈利提升之间找到更好的平衡，才能赢得市场的持续信心。